序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾蕚淞瞬煌L格的5篇宏觀經(jīng)濟的風險，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

利率市場化作為一種金融放開性政策，在帶來諸多金融

自由化的益處的同時也必然會相應而生諸多風險，本文試圖從撇開被廣泛討論的商業(yè)銀行微觀經(jīng)營中的風險而詳細分析其對宏觀經(jīng)濟層面所帶來的風險，并結(jié)合世界各國在此方面的經(jīng)驗與教訓進行闡釋。

（一）信貸規(guī)模控制難度增大，通脹面臨抬頭之勢

一直以來，我國商業(yè)銀行都采用以傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)為核心，營業(yè)收入主要依賴存貸款利差收入。而一旦放開利率管制,商業(yè)銀行在快速發(fā)展的金融市場中展開競爭,利差會受資金來源與運用兩方面的擠壓而縮小。在資金來源方面,為防止資金向金融市場其他領(lǐng)域過度分流,存款利率會出現(xiàn)“棘輪效應”,難以向下調(diào)整,商業(yè)銀行的成本上升；在資金運用方面,由于企業(yè)擁有了更多的融資選擇,銀行議價能力被明顯削弱,因而貸款利率上升水平有限,導致存貸款利差出現(xiàn)收窄現(xiàn)象。如美國1980-1985年的存貸利差平均為2.17%,而至1986-1990年則20降為1.63%。存貸利差的減小必將刺激商業(yè)銀行投放更多貸款以增加自身經(jīng)營利潤,這也就導致了信用總量的擴張和信用總量增速的提高。韓國和日本在利率市場化期間,M2平均增速均高于前后年份2-4個百分點。即便在金融市場發(fā)展水平較高的美國,貨幣供應增速也出現(xiàn)了較快的提高,1980-1986年貨幣供應平均増速為9.32%,比1980-1990年高出1.89個百分點。而根據(jù)經(jīng)典貨幣理論可知，貨幣供應增速必將致使宏觀經(jīng)濟面臨通貨膨脹的巨大抬頭之勢。本想為經(jīng)濟注入更多活力的市場化改革如果控制不當反而會給民計民生帶來多一重的壓力，給各種宏觀調(diào)整與政策推行增加難度。

（二）商業(yè)銀行風險冒進可能增高，政府面臨巨額“擔保”成本

如上文所述，利率市場化將會推動銀行存貸利差縮窄，加之銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及其業(yè)務(wù)發(fā)展過度依賴大中型公司客戶的經(jīng)營模式面臨巨大調(diào)整壓力，調(diào)整進程中的各種研發(fā)、經(jīng)營成本必將使得商業(yè)銀行的生存日益艱辛。銀行如要維持其原有的盈利水平，很多高風險業(yè)務(wù)或?qū)⒓{入其日常經(jīng)營的考慮范疇。而另一方面，我國目前尚沒有真正推行存款保險制度，而是用政府的隱性支持保障的商業(yè)銀行沒有倒閉的風險。而當利率市場化廣泛推進，各商業(yè)銀行自主靈活性增大，在擁有隱性擔保支持這種使得銀行風險和收益不對稱的條件之下,則很有可能激勵銀行高風險經(jīng)營。而一旦由此引發(fā)的金融危機爆發(fā)或苗頭閃現(xiàn)時,政府都會成為銀行該高風險經(jīng)營行為的最后買單單者，面臨巨額的“擔保”成本。

（三）資產(chǎn)泡沫與外資流入壓力增強

如上文所述，利率的市場化極有可能帶來信用總量的擴張,而在此情況下必將使得更多資金流入資本市場,資產(chǎn)價格出現(xiàn)泡沫。觀察國際利率市場化的推行經(jīng)驗，1989年,日本大舉推行利率市場化政策期間，日經(jīng)225指數(shù)由五年前的11542.6點猛增至38915高點,并且同期大量資金流入房地產(chǎn)市場,導致了嚴重的房地產(chǎn)泡沫。臺灣地區(qū)在利率市場化推行期間的TWSE加權(quán)指數(shù)也由1985年末的835.12點激增至1989年的10602點。其他國家如馬來西亞、智利、瑞典等,都在利率市場化后遭遇資產(chǎn)價格飄升的問題。加之我國民眾對房地產(chǎn)投資的一貫熱衷，我國股票市場的不成熟性，利率市場化推進中資產(chǎn)市場面臨的風險與壓力必須予以高度重視和警惕。另一方面，由于利率市場化政策為利率注入的靈活性很有可能同時也吸引國際游資流入，給人民幣本就不低的升值預期施以進一步的壓力。在我國這種金融體制尚不成熟和監(jiān)管尚不到位的國家,境外資金的大幅度流動也會給我國帶來巨大不穩(wěn)定性。拉美國家利率市場化后,由于外資流入過多,匯率出現(xiàn)嚴重高估現(xiàn)象,高估匯率由于過分脫離經(jīng)濟基本面而最終難以維持,出現(xiàn)匯率大幅賠值的結(jié)果,大量外資流出,引發(fā)了拉美債務(wù)危機。因此利率市場化給外匯市場所帶來的壓力也是我國此項改革進程中不可忽視的層面。

二、我國利率市場化改革中的風險防范

鑒于利率市場化改革勢在必行，而其進程中又存在著諸多方面風險的現(xiàn)實，探索其風險的防范措施成為了關(guān)鍵性問題之一。

（一）增強市場利率的聯(lián)動性

在開放的經(jīng)濟格局中,資金流動規(guī)模大、速度快,如果金融市場統(tǒng)一、產(chǎn)品豐富、聯(lián)動性強則有可能避免短期內(nèi)利率的大起大落,給經(jīng)濟帶來危害。為此,首先要繼續(xù)發(fā)展同業(yè)拆借市場,使同業(yè)拆借利率真正成為反映資金市場供求關(guān)系的晴雨表。擴大票據(jù)的貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)業(yè)務(wù),使得再貼現(xiàn)率成為中央銀行調(diào)控市場資金供求的基準利率。其次要進一步完善資本市場的建設(shè),規(guī)范證券市場的動作,推動我國債券一級、二級市場的發(fā)展。此外要發(fā)展銀行債券柜臺交易,這樣就可以使債券發(fā)行和交易都市場化,形成零售與批發(fā)、場外與場內(nèi)有機統(tǒng)一的、分層次的債券市場體系,消除不同市場債券交易價格與收益率的非正常差異,增強市場利率的聯(lián)動性。再次要進一步降低非銀行金融機構(gòu)進入貨幣市場的限制,通過交易主體的交叉,增強貨幣市場和資本市場的溝通與滲透。

（二）加快金融體制改革與存款保險制度建立

中國利率市場化改革不是單獨的、孤立的改革,而是伴隨著對整個金融系統(tǒng)的改革。整個金融系統(tǒng)向著自由化方向的步伐邁出的越是到位、穩(wěn)健，提供給利率市場化改革的發(fā)揮的空間也就自然越大，對其風險的防范作用也就越是明顯。這些改革包括對金融機構(gòu)(尤其是銀行)的企業(yè)管理制度的改革、企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度的改革、貨幣市場利率形成機制的改革、金融業(yè)監(jiān)管制度的改革、證券市場的改革以及人民幣匯率的改革。這些領(lǐng)域的改革相互交叉、相互影響,因此利率市場化改革過程中不能不考慮到其他金融領(lǐng)域的改革進度以及它們之間的相互影響。而在各項金融體制改革中，存款保險制度的盡早建立對于利率市場化推進過程中的風險防范有著重要的意義。存款保險制度的宗旨在于保護存款人的利益,尤其是小額存款人的利益,從而提高公眾對銀行的信心,保證銀行體系的穩(wěn)定。利率市場化之后,無論是國有商業(yè)銀行還是一些新興的中小型商業(yè)銀行及其他金融機構(gòu),都將同樣面對市場風險,而且由于銀行業(yè)“借短貸長”以及信息不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風險所導致的內(nèi)在脆弱性,極容易將某一銀行的問題傳染給其他銀行及金融機構(gòu)，從而蔓延到整個宏觀經(jīng)濟體系之中。而存款保險制度的建立，則能夠有效降低利率市場化過程中的金融風險,維護金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

（三）加強金融監(jiān)管

在各國利率市場化的實踐經(jīng)驗中,能夠很好的正反兩方面證明重塑金融監(jiān)管在改革中的關(guān)鍵作用，建立有效監(jiān)管機制是利率市場化成功實現(xiàn)的前提。要實現(xiàn)金融監(jiān)管的規(guī)范化,必須盡快建立與國際接軌的市場金融監(jiān)管;按市場化金融運行的要求,建立既符合我國國情又符合國際慣例的金融監(jiān)管法規(guī);選拔和培養(yǎng)一支高素質(zhì)的監(jiān)管隊伍,從而大大提高我國監(jiān)管水平。有了有效的金融監(jiān)管體系，商業(yè)銀行的冒進式經(jīng)營與逆向選擇的可能性將會被降至最低；信貸投放量也能夠得到有效的控制，從而通脹抬頭、資產(chǎn)泡沫高起等宏觀經(jīng)濟層面上令政府與國人擔憂的問題都能夠得到有效的遏制。這其中，中央銀行監(jiān)管水平的提高,是實施利率市場化改革的關(guān)鍵前提條件。

（四）拓展商業(yè)銀行盈利模式

篇2

中央經(jīng)濟工作會議指出，黨的十以來初步確立了適應經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)的經(jīng)濟政策框架，其主線則是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，改革將成為2017年中國宏觀經(jīng)濟的主旋律，各類經(jīng)濟政策的實施都不會離開改革這個主線。

突破口是解決結(jié)構(gòu)性問題

中國經(jīng)濟當前存在的主要問題是結(jié)構(gòu)性問題，出路是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。我國經(jīng)濟運行面臨的突出矛盾和問題，根源是重大結(jié)構(gòu)性失衡，必須從供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革上想辦法。

2016年，供給側(cè)改革取得了良好成績，但是也存在一些問題。2016年國企去杠桿進展良好。下半年重工業(yè)去產(chǎn)能加速，部分行業(yè)的去產(chǎn)能速度快于計劃進度。同時，根據(jù)具體情況，已開始通過關(guān)閉僵尸企業(yè)、不良貸款核銷、債轉(zhuǎn)股并出售給資產(chǎn)管理公司等方式去杠桿。

2017年，將推動“三去一降一補”取得實質(zhì)性進展。“去產(chǎn)能”方面，繼續(xù)推動鋼鐵、煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能，處置“僵尸企業(yè)”，防止已經(jīng)化解的過剩產(chǎn)能死灰復燃，做好其他產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)去產(chǎn)能工作；“去庫存”方面，堅持分類調(diào)控、因城因地施策，把去庫存和促進人口城鎮(zhèn)化結(jié)合起來；“去杠桿”方面，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重；“降成本”方面，在減稅、降費、降低要素成本上加大工作力度；“補短板”方面，既補發(fā)展短板也補制度短板。

此外，2017年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的一個亮點是農(nóng)業(yè)。農(nóng)業(yè)將成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革重要一環(huán)。2017年要深入推進農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，并從增加綠色優(yōu)質(zhì)農(nóng)產(chǎn)品供給、改革重要農(nóng)產(chǎn)品價格形成和收儲機制、深化農(nóng)村產(chǎn)權(quán)制度改革等方面，全面確定了農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的施力重點。

財政金融政策穩(wěn)中有進

長期以來，我們習慣于從需求側(cè)想辦法，單純靠投資拉動和增發(fā)貨幣來解決經(jīng)濟問題，但這一傳統(tǒng)的調(diào)控理念、方式和增長路徑已經(jīng)難以為繼，例如，貨幣發(fā)行和實體經(jīng)濟增長率已嚴重不一致。目前，化解經(jīng)濟下行壓力主要不是靠政策刺激，而是需要推進相應的制度調(diào)整與制度創(chuàng)新。

對于財政政策，必須突出財政支出要與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相配合，“預算安排要適應推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、降低企業(yè)稅費負擔、保障民生兜底的需要”。這表明，宏觀調(diào)控政策不僅自足于短期的穩(wěn)增長，還要照顧到長期的結(jié)構(gòu)改革，在短期的調(diào)控政策中貫徹落實長期的改革部署，要弱化短期增長的總量平衡，強化長期增長的結(jié)構(gòu)均衡和升級。

對于貨幣政策，基調(diào)是貨幣不能過于寬松，“調(diào)節(jié)好貨幣閘門”“維護流動性基本穩(wěn)定”。大水漫灌可能帶來股市、樓市或大宗商品一時的大漲，也可能取得暫時的高增長，但是與長期結(jié)構(gòu)調(diào)整的改革精神相違背。經(jīng)濟工作會議還指出貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，與以往不同，增加了“中性”的說法。事實上，相比以往的“穩(wěn)健”，“中性”有更強的經(jīng)濟理論支撐，中性特指不影響實體經(jīng)濟的發(fā)展，言下之意2016年的“脫實向虛”必須遏制，相關(guān)的經(jīng)濟風險必須防控。

還要指出的是，穩(wěn)增長在2017年經(jīng)濟工作中的地位有所下降。2015年中央經(jīng)濟工作會議提出“要在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，2016年變?yōu)椤皥猿忠酝七M供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，適度擴大總需求”，調(diào)整了改革和擴大需求的順序。這不僅是改革與增長地位的對調(diào)，而且是政策協(xié)調(diào)性的增強，要在宏調(diào)中落實改革。既要做好短期風險防范和應對，更要注重挖掘中長期增長潛力；既要擴大總需求，也要改善供給質(zhì)量。

金融改革重中之重是防控風險

2016年，中國經(jīng)濟增長路徑呈現(xiàn)“債務(wù)―投資”驅(qū)動模式，央行增發(fā)貨幣、財政發(fā)債、地方發(fā)債和PPP的債務(wù)融資方式明顯，并且資金主要流向央企、地方投融資平臺和地方國企，投資于鐵路、公路等傳統(tǒng)的過剩產(chǎn)能行業(yè)而非創(chuàng)新型的高科技行業(yè)，投資效率低、債務(wù)風險累積高。

現(xiàn)階段的金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管已無法適應混業(yè)經(jīng)營的需要。目前銀行理財產(chǎn)品余額已突破20萬億元，其中表外理財超過14萬億元，表外理財?shù)扔白鱼y行成為我國金融市場的一支重要力量。很多短期資金成為國內(nèi)游資，在各金融市場尋找套利機會，險資到處舉牌，也成為這一輪股市暴漲暴跌的重要推力。而由于分業(yè)監(jiān)管，很難形成監(jiān)管合力。

“房子是用來住的，不是用來炒的”這一定論明確弱化房地產(chǎn)的金融屬性，建立穩(wěn)健發(fā)展的長效機制。

篇3

[關(guān)鍵詞] 宏觀經(jīng)濟；鋼鐵行業(yè)；市場風險；影響

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 12. 054

[中圖分類號] F27 [文獻標識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2014）12- 0084- 03

1 引 言

宏觀經(jīng)濟指標是企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的風向標，而產(chǎn)業(yè)或行業(yè)的發(fā)展也同時影響著宏觀經(jīng)濟形勢。2010-2011年粗鋼產(chǎn)量變化百分比基本與GDP增速一致：2010年，GDP同比增加10.4%，當年粗鋼產(chǎn)量增速為10.61%；2011年GDP增速9.2%，粗鋼產(chǎn)量增加9.22%。但2012年GDP增速7.8%，粗鋼產(chǎn)量同比增長才3.1%。據(jù)中鋼協(xié)通報，2012年末，我國粗鋼產(chǎn)量已達7.9億噸，但鋼鐵企業(yè)利潤同比下降98.22%，虧損面28.75%；虧損企業(yè)虧損額289.24億元，同比增長7.39倍；大中型鋼鐵企業(yè)銷售利潤率僅0.04%。此外，鋼鐵的需求一半以上來自于固定資產(chǎn)投資；M2/M1增速一般領(lǐng)先鋼鐵價格增速約24個月，當前者見頂時，后者也將見底。本文從宏觀經(jīng)濟的多個角度選取了與鋼鐵產(chǎn)業(yè)相關(guān)的指標來探析各宏觀經(jīng)濟因子是如何影響我國鋼鐵行業(yè)利潤的。

2 市場風險研究概述

廣義的市場風險是指由市場機制作用及其相關(guān)因素變化引發(fā)的風險，包括根植于市場內(nèi)在機制的內(nèi)在風險和根植于市場機制以外因素的外在風險。關(guān)于狹義的市場風險，我國學者胡杰武、萬里霜將其界定為未來市場價格（利率、匯率、股票價格和商品價格）的不確定性對企業(yè)實現(xiàn)其既定目標的影響[1]。王周偉認為市場風險是指由于市場供求或價格因素（如利率、匯率、證券價格、商品價格與衍生品價格）發(fā)生不利變動而使公司的表內(nèi)和表外業(yè)務(wù)或公司價值發(fā)生損失的風險[2]。張濤、黃國良、姚圣 等認為市場風險主要是指企業(yè)在生產(chǎn)和購銷過程中，由于市場行情的變化、消費需求轉(zhuǎn)移、經(jīng)濟政策的改變等不確定因素所引起的實際收益與預期收益發(fā)生偏離的不確定性[3]。綜合來看，狹義的市場風險是由利潤、價值或收益的下降而體現(xiàn)的，因此本文以鋼鐵行業(yè)的利潤作為鋼鐵行業(yè)市場風險的指標來研究。可以理解為，行業(yè)利潤越大反映市場風險越小，行業(yè)利潤越小則說明市場風險更大。

關(guān)于宏觀經(jīng)濟對行業(yè)或企業(yè)風險影響的研究也不少，如盧永艷以制造業(yè)的上市公司為例，運用Logit模型研究了宏觀經(jīng)濟因素對企業(yè)財務(wù)風險的影響[4]；邢治斌和仲偉利用ARMA-GARCH模型實證分析了宏觀經(jīng)濟政策對股票市場流動性風險的影響[5]；利用改進的Keen模型研究了宏觀經(jīng)濟因素對上市公司信用風險的影響[6]；李關(guān)政選取宏觀經(jīng)濟因子構(gòu)建了我國商業(yè)銀行信用風險的MF-Logistic度量模型[7]等。本文主要運用OLS最小二乘法，構(gòu)建了宏觀經(jīng)濟與鋼鐵行業(yè)利潤關(guān)系的回歸模型，在對模型進行修正檢驗后確定最終模型，從而得出宏觀經(jīng)濟對鋼鐵行業(yè)市場風險的影響關(guān)系與程度。

3 實證研究

3.1 數(shù)據(jù)收集整理

3.1.1 指標選取及數(shù)據(jù)標準化

本文選取黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)的利潤指標作為鋼鐵行業(yè)的市場風險指標（PRO），因為利潤的大小直接反映著企業(yè)乃至行業(yè)的盈利情況。宏觀經(jīng)濟因素選取了GDP值、城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資（FI）、廣義貨幣量（M2）、制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）、工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）、原材料購進價格指數(shù)（PPPI）。數(shù)據(jù)來源于聚源數(shù)據(jù)庫，樣本數(shù)據(jù)為2005年2月至2012年9月的月度時間序列數(shù)據(jù)共45組。因選取的指標中PRO、GDP、FI、M2是以“億元”單位計，而PMI、PPI和PPPI都是價格指數(shù)單位，所以要將數(shù)據(jù)進行標準化處理，本研究采用的是z-score標準化法，利用原始數(shù)據(jù)的均值和標準差進行標準化。

篇4

【關(guān)鍵詞】 商業(yè)銀行;信用風險;宏觀壓力測試

一、引言

隨著金融全球化進程加快、大型商業(yè)銀行跨國活動增加、信貸衍生產(chǎn)品迅猛發(fā)展,新形勢下商業(yè)銀行信用風險管理問題日益突出。特別是2007年底次貸危機的爆發(fā),使得各國商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量嚴重惡化,大量銀行紛紛破產(chǎn),雖然我國的商業(yè)銀行因為種種政策性原因,在這次危機中損失較小,但隨著我國金融市場的進一步開放,我國商業(yè)銀行和國際金融市場的完全融合,將對我國商業(yè)銀行的信用風險管理水平提出挑戰(zhàn)。

目前,宏觀壓力測試由于能模擬潛在金融危機等極端事件對商業(yè)銀行體系穩(wěn)定性的影響,已經(jīng)引起了國際金融組織和各國政策當局廣泛的重視,并在實踐中得到迅速推廣。本文運用宏觀壓力測試法,結(jié)合我國商業(yè)銀行的特性,對商業(yè)銀行的信用風險水平及其影響因素進行分析,這對現(xiàn)階段我國商業(yè)銀行信用風險管理具有現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述

宏觀壓力測試是用于評估一國金融體系在受到“異常但合理”宏觀經(jīng)濟沖擊時的穩(wěn)定程度,其通過情景設(shè)定或歷史事件,來衡量宏觀經(jīng)濟沖擊對整個對整個金融體系的影響。自20世紀90年代末以來,國外對宏觀壓力測試的研究及其在實踐中的應用都已取得了豐碩的成果,其中最具代表性的是Wilson(1997a,1997b)用各工業(yè)部門違約概率與一系列宏觀經(jīng)濟變量的敏感度直接建模,通過模擬將來違約概率分布的路徑,得到了資產(chǎn)組合的預期異常損失,進而模擬出在宏觀經(jīng)濟波動沖擊下的違約概率值。Boss M(2002)和Virolainen (2004)利用Wilson提出的模型,根據(jù)加總的企業(yè)違約概率估計出宏觀經(jīng)濟信貸模型來分析澳大利亞和芬蘭銀行部門的壓力情境。

而在國內(nèi)對宏觀壓力測試的研究還尚在起步階段。在理論研究方面,徐明東、劉曉星(2008)通過對國際上流行的幾種宏觀壓力測試方法的比較,闡述了如何運用宏觀壓力測試方法去評估一國金融體系的穩(wěn)定性。在模型研究和實證方面,任宇航、孫嘯坤等(2007)利用Logit回歸測試的方法,通過收集我國的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和金融機構(gòu)的數(shù)據(jù),對我國銀行業(yè)信用風險損失作出了合理估計。但國內(nèi)的這些研究只是借鑒了壓力測試的思想,使用傳統(tǒng)的方法,通過模擬情境下宏觀經(jīng)濟因素異動,由Logit模型最終得出穩(wěn)定性指標期望值的點估計來評價銀行體系的穩(wěn)定性。這種方法存在一定的缺陷:其不能有效地反映出宏觀變動沖擊對銀行體系的影響,不能具體看出壓力情境下哪些宏觀經(jīng)濟變量對銀行信用風險的影響最大,這就有進一步研究的必要。

三、模型構(gòu)建與實證研究

宏觀壓力測試是對微觀層面壓力測試的有益補充,它是將各宏觀經(jīng)濟沖擊變量整合量化為一個宏觀因子,將宏觀波動因素整合到評估銀行信用風險的模型中,通過壓力情境的構(gòu)建,預測在極端情形下宏觀經(jīng)濟變動對銀行系統(tǒng)信用風險的影響。

(一)模型構(gòu)建

本文在研究我國商業(yè)銀行信用風險水平與宏觀經(jīng)濟變量的關(guān)系時借鑒了Wilson(1997a, 1997b),Boss(2002),and Virolainen(2004)所提出的模型。該模型主要包括:建立了一個信用風險水平和宏觀經(jīng)濟變量間的聯(lián)立方程;用蒙特卡洛法模擬了違約損失的分布。

具體來說,假定商業(yè)銀行將貸款貸給了J個經(jīng)濟部門,其中j部門在t時刻違約的概率為pj,t,在這里j=1,2,…,J,pj,t介于0和1之間,用它的Logit轉(zhuǎn)換值yj,t作為回歸值,即:

進而,設(shè)定yt=(y1,t,……,yj,t)*,yt為轉(zhuǎn)換指標。本文所采用的模型是基于M個宏觀經(jīng)濟變量的現(xiàn)在值和滯后期的值所構(gòu)成的一個線性方程:

yt=m+A1xt+…+A1+sxt-sη1yt-1+…+ηkyt-k+vt (2)

式(2)中明確表示了各宏觀經(jīng)濟變量與違約轉(zhuǎn)換指標yt之間的關(guān)系。其中,xt=(x1,t,x2,t…xm,t)表示宏觀經(jīng)濟變量,其為M×1階向量;m為截距項,其為J×1階向量;A1……A1+s和η1……ηk為系數(shù),它們分別為J×M階和J×J階矩陣;vt為隨機誤差項,其為J×1階向量。

同時為了考慮各宏觀經(jīng)濟變量之間的相關(guān)性,根據(jù)Wilson模型中關(guān)于宏觀經(jīng)濟變量的等式系統(tǒng),本文采用了下列的描述:

xt=n+δ1xt-1+…+δpxt-p+μ1yt-1+…+μqyt-q+ξt (3)

其中,n為M×1階列向量,系數(shù)δ1,…δp和μ1,…μq分別為M×M和M×J階矩陣向量,隨機誤差項ξt為M×1階向量。

本文所考慮的模型在Wilson(1997a,1997b),Boss (2002)和Virolainen(2004)基礎(chǔ)上,進行了兩點改進:一是考慮了宏觀經(jīng)濟變量對商業(yè)銀行信用風險影響的時滯效應;二是模型的設(shè)定還考慮了商業(yè)銀行體系對宏觀經(jīng)濟變量的回饋效應。考慮到我國商業(yè)銀行在國民經(jīng)濟中所占有的重要地位,該模型更符合我國的實際情況,因而用其來研究我國商業(yè)銀行信用風險水平與宏觀經(jīng)濟變量間的關(guān)系,具有很強的適用性。

(二)變量的選取與數(shù)據(jù)描述

為了建立商業(yè)銀行信用風險水平和宏觀經(jīng)濟變量之間的實證關(guān)系,本文收集了2003年1季度到2009年2季度共26個季度的商業(yè)銀行不良貸款率和相關(guān)宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù),并通過參考國內(nèi)外學者在研究宏觀壓力測試時的變量選擇,考慮我國商業(yè)銀行信用風險以及宏觀經(jīng)濟發(fā)展的特點,對相關(guān)變量做了如下選擇。

1.被解釋變量

本文綜合考慮了我國商業(yè)銀行經(jīng)營的特殊性和相關(guān)數(shù)據(jù)的可得性,選用了商業(yè)銀行體系的信用風險為被解釋變量,以不良貸款率為其衡量指標,即:商業(yè)銀行體系的不良貸款率越高,其信用風險水平就越高。我國商業(yè)銀行的不良貸款率的數(shù)據(jù)來源于中國銀監(jiān)會網(wǎng)站和國研網(wǎng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫,其中,商業(yè)銀行的樣本包括了國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行和外資銀行。根據(jù)《貸款質(zhì)量評估指導原則》,中國的貸款按照五級分類法進行分類,不良貸款率=(次級+可疑+損失)/貸款總額。

2.解釋變量

在解釋變量方面,鑒于我國宏觀經(jīng)濟的運行情況以及相關(guān)數(shù)據(jù)的獲取難度,選取了GDP增長率、CPI指數(shù)(用以表示通貨膨脹率)、廣義貨幣增長率M2、進口額同比增長率M、三至五年期貸款利率R、房地產(chǎn)價格指數(shù)RE、失業(yè)率U七個宏觀變量,數(shù)據(jù)來源于銳思數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫。

3.數(shù)據(jù)描述

從表1可以看出:(1)我國商業(yè)銀行的不良貸款率經(jīng)過Logit模型轉(zhuǎn)換為yt后,其波動率仍然較大。(2)從選取的宏觀經(jīng)濟變量來看,我國的宏觀經(jīng)濟進入了高增長、低通脹、低失業(yè)、適度寬松貨幣政策的繁榮時期,但房價指數(shù)RE和進口額增長率M的波動較大。

(三)實證研究與結(jié)果分析

1.實證研究

根據(jù)上述的模型設(shè)定,首先對Pj,t運用Logit模型進行轉(zhuǎn)換,得到轉(zhuǎn)換指標yt,再將對商業(yè)銀行信用風險構(gòu)成沖擊的各宏觀經(jīng)濟變量及其yt的一階滯后變量(考慮到宏觀經(jīng)濟沖擊的滯后性往往為一年)的數(shù)據(jù)代入,利用Eviews5.0與yt進行多元線性回歸,結(jié)果顯示:GDP增長率ZGDP、通貨膨脹率CPI、房價指數(shù)RE、貸款利率R、進口總額同比增長率M以及yt的一階滯后變量這六個變量顯著,而失業(yè)率U和廣義貨幣增長率M2不顯著,被剔除。然后再利用式(3)進行各宏觀經(jīng)濟變量的自回歸。回歸結(jié)果如表2。

從表2可以看出:(1)在1%到10%的顯著性水平上,CPI指數(shù)、GDP增長率、進口額增長率M、貸款利率R以及房價指數(shù)RE均顯著影響到了我國商業(yè)銀行的信用風險水平,且信用風險的轉(zhuǎn)換指標受其滯后一期值的顯著影響;(2)各宏觀經(jīng)濟變量均受到其滯后項的顯著影響,且除商品房銷售價格指數(shù)RE外其余宏觀經(jīng)濟變量還受到了轉(zhuǎn)換指標滯后一期值的影響。

2.結(jié)果分析

從上述模型中,可以看出在宏觀經(jīng)濟變量中貸款利率R對轉(zhuǎn)換指標的影響最大,R的上升代表企業(yè)的融資成本增加,為了按期還本付息,企業(yè)就必須拿出更多的利潤交給銀行,如果融資成本大于企業(yè)盈利能力,那企業(yè)就有違約的沖動,使得商業(yè)銀行的信用風險加大。而CPI對銀行信用風險的影響與R則恰恰相反,其上升預示著國家在實行寬松的貨幣政策,使得企業(yè)融資成本降低,企業(yè)的盈利大幅上升,減少銀行的信用風險。GDP增長預示著整個社會的宏觀經(jīng)濟比較景氣,經(jīng)濟處于上升繁榮期,企業(yè)平均盈利能力較好,不良貸款率也將隨之下降。進口總額增長率M上升,對我國的出口企業(yè)造成負面影響,致使其業(yè)績下降,進而會增加銀行的信用風險。房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)的上升,會使得大量的資金涌入房地產(chǎn)市場,產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟,鑒于目前我國房屋貸款在銀行貸款中的比重,將會使銀行的不良貸款率顯著提高,進而增大銀行的信用風險。同時,也可以發(fā)現(xiàn)轉(zhuǎn)換指標的滯后一期對當期影響顯著。顯然,模型的回歸結(jié)果符合經(jīng)濟學上的解釋。

四、宏觀壓力情景的設(shè)定及其風險分析

壓力測試主要是通過情境設(shè)定,根據(jù)情境假設(shè)下可能的風險因子變動情形,重新評估金融商品或投資組合的價值。通常重新評估的方式不會有太大的差異,但是情境設(shè)定的方式卻有很多種選擇。情境分析是目前應用的主流,即利用一組風險因子定義為某種情境,分析在個別情境下的壓力損失。情境分析的事件設(shè)計方法有兩種:歷史情境分析和假設(shè)情境分析。整個程序通常分為兩大步:一是情境設(shè)定;二是重新評估。

(一)情境設(shè)定

分析上述模型的回歸結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn)貸款利率R對銀行信用風險的影響最大,而GDP增長率則是判定一國經(jīng)濟發(fā)展最重要的指標,同時考慮到大多數(shù)危機的沖擊期會持續(xù)四個季度,因而假定2009年2季度為基期,模擬從2009年3季度到2010年2季度共4個時間點涵蓋了一年期的未來路徑。本文設(shè)定了兩個壓力情境:一是GDP指數(shù)突然大幅下降的情境。假定我國GDP季度增長率自2009年2季度起在未來的4個季度里每季度均會同比下降一個百分點。二是貸款利率R大幅上升的情境。設(shè)定我國的貸款利率自2009年2季度起在未來的4個季度里,每季度均會同比上升一個百分點。為了便于計算,假定這兩個沖擊是相互獨立的,即當一個宏觀解釋變量受到?jīng)_擊,其它解釋變量仍然保持不變。

(二)重新評估

設(shè)定情景下的沖擊結(jié)果如表3。

從表3中可以看出,在設(shè)定的兩種壓力情境下,我國商業(yè)銀行的信用風險水平明顯增加,其不良貸款率顯著提高。同時,還可以發(fā)現(xiàn),貸款利率R的大幅升高比GDP增長率的降低對商業(yè)銀行體系信用風險的沖擊幅度更大,這也充分說明了貨幣政策在調(diào)控宏觀經(jīng)濟中的重要性及其對商業(yè)銀行的顯著影響。

為了更清晰地表現(xiàn)兩種壓力情境下銀行體系信用風險的變化,將上述結(jié)果繪在圖1中。

圖1中P1代表了GDP增長率突然下降情境下的我國商業(yè)銀行體系的不良貸款率,P2代表了貸款利率R上升時我國商業(yè)銀行體系的不良貸款率。從圖1中可以清楚地看到P2一直在P1的上方,即貸款利率R的大幅上升比GDP增長率的大幅降低對商業(yè)銀行體系信用風險的沖擊幅度更大。

五、結(jié)論

本文采用我國2003年1季度到2009年2季度的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和商業(yè)銀行的不良貸款率數(shù)據(jù),基于Wilson (1997a, 1997b),Boss(2002)及Virolainen(2004)所提出的模型,通過Eviews5.0軟件建立了商業(yè)銀行信用風險轉(zhuǎn)換指標 與各宏觀經(jīng)濟變量及轉(zhuǎn)換指標滯后一階的回歸方程,結(jié)果表明GDP增長率、通貨膨脹率、房價指數(shù)、貸款利率、進口總額同比增長率對我國商業(yè)銀行的信用風險影響顯著。進而利用得出的回歸方程,依據(jù)假設(shè)情景對我國商業(yè)銀行的信用風險進行了壓力測驗,在宏觀壓力測試的情境分析中,得出了貸款利率R的大幅上升比GDP增長率的大幅降低對商業(yè)銀行體系信用風險的沖擊幅度更大的結(jié)論。

鑒于本文的研究結(jié)論,可以看出宏觀經(jīng)濟變量和商業(yè)銀行信用風險之間有著密切的聯(lián)系,在本輪的次貸危機中我國的商業(yè)銀行雖沒有受到大的沖擊,但應該吸取歐美大銀行在這次危機中的教訓,防患于未然,提高自身的風險意識,繼續(xù)降低銀行的不良貸款率。另外,政府在遇到宏觀經(jīng)濟問題時,貨幣政策起著至關(guān)重要的作用。一國貨幣當局在面對危機時,應該審時度勢,制定正確的貨幣政策,確保經(jīng)濟的快速增長。

【參考文獻】

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篇5

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)；風險；協(xié)整；宏觀經(jīng)濟

中圖分類號：F293.3 文獻標識碼：A 文章編號：1003-5192(2008)04-0001-05

Risk Assessment of China’s Real Estate Market: Basing on

Cointegration of Price and Macroeconomics

TIAN Cheng-shi, LI Hui

（Statistics College, Dong Bei University of Finance & Economic, Dalian 116025, China）

Abstract:In the long-term, real estate prices should be in coordinating with the social economic level, if the tendency of real estate price has departed from the macroeconomics support, then the market may hide risk. The paper analyzes the dynamic relations of the China’s real estate price index and main macroeconomic indexes in recent years under the cointegration and error correction model frame.The finding is that real estate price has the support of macroeconomic background, real estate market risk is not severe.

Key words:real estate; risk; cointegration; macroeconomic

1 引言

房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高、具有先導性和基礎(chǔ)性的特點，是我國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)。但近年來我國部分地區(qū)出現(xiàn)了房地產(chǎn)投資增幅過高、商品房空置面積增加、房價上漲過快、海外熱錢紛紛涌入等現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場發(fā)展有過熱的苗頭［1～3］。因此，如何評價中國房地產(chǎn)市場風險問題目前已經(jīng)成為政府、學者和消費者關(guān)注的熱點。但從現(xiàn)有的研究成果看，房地產(chǎn)市場風險的評價大多是通過數(shù)據(jù)比較，以是否存在地產(chǎn)泡沫來衡量。如謝經(jīng)榮、朱勇提出了指標體系法，他們通過對相關(guān)數(shù)據(jù)的比較分析來判斷是否發(fā)生地產(chǎn)泡沫及其嚴重程度［4］。李維哲、曲波采用功效系數(shù)法計算泡沫的綜合比測度地產(chǎn)風險的大小［5］。劉琳等提出綜合指數(shù)法來判斷房地產(chǎn)業(yè)是否存在風險及風險程度［6］。而從宏觀經(jīng)濟調(diào)控的角度出發(fā)，將房地產(chǎn)發(fā)展納入宏觀經(jīng)濟運行，從房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟運行的協(xié)調(diào)性來評價房地產(chǎn)市場風險的研究還未發(fā)現(xiàn)。眾所周知，房地產(chǎn)市場的發(fā)展應該與宏觀經(jīng)濟發(fā)展相協(xié)調(diào)，如果房地產(chǎn)市場發(fā)展偏離了宏觀經(jīng)濟運行的正常軌道，則表明市場有非理存在，市場隱藏著風險。

雖然例如房屋空置面積、房地產(chǎn)投資額等多個指標都能夠衡量房地產(chǎn)市場的發(fā)展狀況，但由于價格是商品供求關(guān)系的最集中反映，因此房地產(chǎn)業(yè)與宏觀經(jīng)濟發(fā)展相協(xié)調(diào)最主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)價格與整體社會經(jīng)濟水平相協(xié)調(diào)。從長期看，房地產(chǎn)價格不會穩(wěn)定不變，但是在一定時期內(nèi)價格變化所呈現(xiàn)出的某種變動趨勢應該由宏觀經(jīng)濟如GDP、人均收入水平和利率等因素變化所影響和決定。也就是說，房地產(chǎn)價格的趨勢變化應該有宏觀經(jīng)濟背景的支持，即房地產(chǎn)價格變化趨勢和宏觀經(jīng)濟變化應保持一種長期穩(wěn)定的動態(tài)關(guān)系。因此，從長期看，如果房地產(chǎn)價格走勢和宏觀經(jīng)濟變化是協(xié)整的，則說明房地產(chǎn)價格波動有經(jīng)濟背景的支持，可以認為房地產(chǎn)市場是健康和理性的；反之，如果房地產(chǎn)價格走勢和宏觀經(jīng)濟變化嚴重背離則預示著房地產(chǎn)市場潛伏著風險。

具體地，本文在協(xié)整和誤差校正模型的框架下，通過分析房地產(chǎn)價格變化與宏觀經(jīng)濟發(fā)展（包括GDP、城鎮(zhèn)居民人均可支配收入、市場化利率指標）是否協(xié)整來判斷中國房地產(chǎn)市場是否存在潛在風險。

2 中國房地產(chǎn)價格與宏觀經(jīng)濟協(xié)整關(guān)系的實證研究

2.1 指標選取

本文選取了可能影響房地產(chǎn)價格的多個變量：GDP、通貨膨脹率、收入水平和市場化利率。由于我國房地產(chǎn)價格只是在近年來才出現(xiàn)迅速上漲的勢頭，故我們盡可能地選取了近期的季度數(shù)據(jù)，樣本區(qū)間為2000年第1季度到2006年第4季度。

(1)房地產(chǎn)價格指標

在房地產(chǎn)業(yè)與社會經(jīng)濟千絲萬縷的聯(lián)系中，房地產(chǎn)價格是其中最有影響力，也是最關(guān)鍵的一個因素。從微觀角度來看，房地產(chǎn)價格的波動關(guān)系到人們的生活水平。從宏觀角度來看，房地產(chǎn)價格對國民經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展等方面都有著重要的影響。能否保證房地產(chǎn)價格與社會經(jīng)濟協(xié)調(diào)發(fā)展是擺在各國政府面前的一個難題，一旦處理不慎，將對社會經(jīng)濟產(chǎn)生巨大的負面影響。目前中國的房地產(chǎn)價格指數(shù)主要包括房屋銷售價格指數(shù)、土地交易價格指數(shù)和房屋租賃價格指數(shù)三大類，其中，房屋銷售價格指數(shù)與公眾對房地產(chǎn)價格波動預期的相關(guān)性最強，所以本文選擇房屋銷售價格指數(shù)來反映房地產(chǎn)價格指數(shù)的整體性變化，用PI表示。

(2)經(jīng)濟發(fā)展水平指標

經(jīng)濟發(fā)展水平與房地產(chǎn)業(yè)有重要的互動影響［7］。房地產(chǎn)價格是由房地產(chǎn)市場的供給和需求所決定。如果經(jīng)濟發(fā)生衰退，市場上供出售的土地和建筑大量增加，存量住房的供給會上升。同時，居民由于失業(yè)和收入下降，對增量住房的需求也會大量減少，供給與需求的不匹配將導致價格的下降。相反，在經(jīng)濟高速增長期間，人們對未來有良好的預期，房地產(chǎn)市場一般會供銷兩旺、價格穩(wěn)步上升。本文選用國內(nèi)生產(chǎn)總值代表我國經(jīng)濟發(fā)展水平，用GDP表示。

(3)居民收入指標

房地產(chǎn)銷售價格與居民收入水平息息相關(guān)［8］。當人均可支配收入較高時，人們會增加對房地產(chǎn)的購買，這將直接帶動房地產(chǎn)市場的繁榮。當人均可支配收入降低時，對房地產(chǎn)的需求也會相應地降低，進而導致房價下跌。由于目前中國房地產(chǎn)市場主要是針對城鎮(zhèn)居民，因此居民收入指標選用城鎮(zhèn)居民人均可支配收入，用IN表示。

(4)市場化利率指標

房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，其供給和需求都離不開信貸支持，因此，利率對房地產(chǎn)市場具有非常重要的影響［9］。當利率下降時，房地產(chǎn)開發(fā)投資和房地產(chǎn)抵押貸款將源源不斷地涌入房地產(chǎn)業(yè)，推動房地產(chǎn)價格持續(xù)上漲。反之，利率提高將導致房地產(chǎn)價格下跌。在發(fā)達的市場經(jīng)濟國家，國債利率是金融市場的基礎(chǔ)利率，中國國債市場雖然得到一定的發(fā)展，但總體規(guī)模尚小，還不足以引導市場利率。而我國同業(yè)拆借市場自1984年建立以后，得到了長足的發(fā)展，能夠迅速反映貨幣市場的資金供求狀況［10］，故將同業(yè)拆借利率作為市場化利率的變量，用I表示。

(5)通貨膨脹率指標

由于消費者價格指數(shù)包含了服務(wù)價格的變化，能更全面地反映物價變化，故我們用消費者價格指數(shù)來衡量通貨膨脹率［11］，用CPI表示。

為了消除通貨膨脹的影響，我們利用消費者價格指數(shù)CPI分別將名義GDP，收入指標和利率指標轉(zhuǎn)化為實際值。同時，為了在分析中避免出現(xiàn)季節(jié)性的影響，我們用目前最廣泛使用的X-11方法消除了序列的季節(jié)性。

2.2 單位根檢驗

在檢驗變量間是否具有協(xié)整關(guān)系之前，首先要檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。本文采用ADF檢驗法。檢驗方程為

Δyt=α+βt+γyt-1+∑kj=1δjΔyt-j+εt

其中α,β,γ,δj為參數(shù)， εt為隨機誤差項，是服從獨立同分布的白噪聲過程，t為趨勢因素。在檢驗中，本文采用麥金農(nóng)（Mackinnon）臨界值。解釋自相關(guān)性的Δyt-j的最優(yōu)滯后期k的選取標準為：保證殘差項不相關(guān)的前提下，同時采用AIC準則與SC準則，將使二者同時為最小值時的k作為最佳滯后期。關(guān)于檢驗方程中是否包括常數(shù)項和線性趨勢項或二者都不包括，本文的標準為，通過變量的時序圖觀察，如果序列好像包含有趨勢（確定的或隨機的），序列回歸中應既有常數(shù)又有趨勢項。如果序列沒有表現(xiàn)任何趨勢且有非零均值，回歸中應僅有常數(shù)項。如果序列在零均值波動，檢驗回歸中應既不含有常數(shù)又不含有趨勢項。ADF檢驗結(jié)果如表1所示。

從表1可以看出，變量lnPI，lnGDP，lnIN，lnI的ADF統(tǒng)計量在5%的顯著水平上接受原假設(shè)，表明它們均為非平穩(wěn)的時間序列，同時它們又都在一階差分檢驗中拒絕了原假設(shè)，因此，它們均是單位根過程，可以檢驗lnPI與lnGDP，

lnIN，lnI之間是否具有協(xié)整關(guān)系。

2.3 房地產(chǎn)價格指數(shù)與各經(jīng)濟變量長期均衡關(guān)系（協(xié)整）檢驗

關(guān)于協(xié)整關(guān)系的檢驗與估計，本文采用Johansen檢驗法。考慮階數(shù)為p的VAR模型

其中yt是一個含有非平穩(wěn)的I (1)變量的k維向量； xt是一個確定的d維的向量。VAR模型可改寫為

Granger定理指出：如果系數(shù)矩陣Π的秩r

協(xié)整檢驗對滯后階尤為敏感，不當?shù)臏箅A可能導致虛協(xié)整。我們采用AIC準則和SC準則對p值進行選擇，即選取當二者同時為最小值時的階數(shù)。在p值確定后，再對協(xié)整回歸中是否具有常數(shù)項和(或)時間趨勢進行驗證。

Johansen檢驗結(jié)果見表2。從表中看到，在1%的顯著水平上只有一個協(xié)整向量，也就是說，從長期而言，房地產(chǎn)價格指數(shù)與國內(nèi)生產(chǎn)總值、人均收入水平與市場化利率之間存在唯一的協(xié)整關(guān)系。

基于我國的數(shù)據(jù)特征，即使協(xié)整存在，也可能含常數(shù)和時間趨勢，因此我們在作Johansen極大似然估計檢驗時均考慮了含有常數(shù)和（或）時間趨勢情況，并根據(jù)SC準則、AIC準則確定最佳滯后階數(shù)的方程形式。我們從可能的解釋變量組成的多維空間開始分析，并逐步將不相關(guān)的解釋變量去掉，最終我們選取最大化特征根對應的協(xié)整方程

由方程可以看出：在長期，若其它條件不變，當GDP上升1％，房地產(chǎn)價格指數(shù)將上升0.2126%，當人均收入水平增加1％，房地產(chǎn)價格指數(shù)上升0.4275％，當市場化利率增長1％，房地產(chǎn)價格指數(shù)下降0.1038％。而且從房地產(chǎn)價格指數(shù)的長期均衡方程看出：人均收入水平和經(jīng)濟增長水平對房地產(chǎn)價格指數(shù)的影響較大，尤其是人均收入水平，而市場化利率的調(diào)整對房地產(chǎn)價格指數(shù)影響最小。

2.4 房地產(chǎn)價格指數(shù)的誤差校正模型

E-G兩步法協(xié)整檢驗雖已證明變量之間存在協(xié)整關(guān)系，但無法度量變量偏離共同隨機趨勢時的調(diào)整速度，為此引入誤差校正模型，誤差修正項EC的大小表明了從短期非均衡向長期均衡狀態(tài)調(diào)整的速度。我們首先取最大滯后階數(shù)為4，使殘差滿足白噪聲的要求，然后逐步去掉不顯著和可以忽略的變量，得到如下的最終模型

ΔlnPI=-3.6525+0.04541•ΔlnGDP(-1)+0.01583•ΔlnGDP(-2)+0.1036•ΔlnIN+

（-5.7322）（2.4162）（1.9129）（2.9743）

0.05411•ΔlnIN(-1)-0.01054ΔI(-1)-0.2341EC(-1)

（-1.7172）（-1.9743）（-2.5219）

其中EC是誤差修正項，Δ表示一階差分，lnGDP(-1)表示GDP的滯后一期值，EC(-1)表示多元回歸方程殘差的滯后一期值。下面括號里的值是各系數(shù)的t檢驗值，各系數(shù)均在5%的水平上顯著。從模型擬合值與實際值的比較看，模型的擬合精度較高。

誤差校正模型顯示：房地產(chǎn)價格指數(shù)、GDP和人均可支配收入三者之間存在緊密關(guān)系。從模型的系數(shù)可以看出，滯后一期與二期的GDP對房地產(chǎn)價格指數(shù)的彈性系數(shù)分別是0.04541和0.01583，而當期與滯后一期的人均收入對房地產(chǎn)價格指數(shù)的彈性系數(shù)分別是0.1036和0.05411，滯后一期的市場化利率對房地產(chǎn)價格指數(shù)的影響系數(shù)為-0.01054。由此可見，在短期，人均收入對房地產(chǎn)價格的貢獻是最為顯著的。同時，模型中誤差修正系數(shù)是表示誤差修正項對房地產(chǎn)價格指數(shù)的調(diào)整速度，系數(shù)值為-0.2341，說明四者間的長期穩(wěn)定關(guān)系以-0.2341的調(diào)整力度將非均衡狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)，即房地產(chǎn)價格指數(shù)的實際值與均衡值的差距能很快被校正。由于誤差修正項的系數(shù)為負，這個結(jié)果與誤差修正的負反饋機制相一致，即前一期房地產(chǎn)價格指數(shù)的值高于（或低于）其均衡點的值時，誤差修正項的負值系數(shù)對當期值起反向調(diào)整作用，從而導致當期房地產(chǎn)價格指數(shù)回落（或上升）。

3 結(jié)論

通過協(xié)整和誤差校正模型我們得出結(jié)論：從長期看，我國房地產(chǎn)價格指數(shù)與國內(nèi)生產(chǎn)總值、市場化利率及人均收入存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。從短期看，誤差修正項系數(shù)表明四者間由非均衡狀態(tài)向均衡狀態(tài)的調(diào)整速度很快。也就是說，通過房地產(chǎn)價格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟變量的長期和短期動態(tài)關(guān)系，我們得到如下判斷：目前，我國房地產(chǎn)價格的變化基本符合現(xiàn)階段我國經(jīng)濟高速增長的要求，并沒有出現(xiàn)價格嚴重脫離經(jīng)濟發(fā)展水平和居民支付能力的現(xiàn)象。即從總體上看，宏觀經(jīng)濟的增長可以解釋我國房地產(chǎn)價格的增長，房地產(chǎn)價格的增長得到了宏觀經(jīng)濟基本面的支撐。

當然，本文只是提出了通過考察房地產(chǎn)價格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟協(xié)整關(guān)系來評價房地產(chǎn)市場風險的一種思路，并得出了中國目前房地產(chǎn)價格受宏觀經(jīng)濟支持，市場風險還不大的結(jié)論。但應該注意的是，由于缺少數(shù)據(jù)的支持，本文只對全國房地產(chǎn)價格指數(shù)進行分析，并沒有針

對具體區(qū)域或城市。也就是說，從全國范圍看，房地產(chǎn)市場的潛在風險不大并不意味著局部地區(qū)房地產(chǎn)風險也不大。近年來，個別區(qū)域尤其是部分大中城市的房地產(chǎn)價格的快速上漲可能存在與宏觀經(jīng)濟發(fā)展相背離的風險，應該引起警惕。

4 控制我國房地產(chǎn)市場風險的宏觀政策及建議

房地產(chǎn)價格的高低對一個地區(qū)甚至國家的整體社會經(jīng)濟的協(xié)調(diào)穩(wěn)定起著非常重要的作用。如果房地產(chǎn)資產(chǎn)價格過高，將導致生產(chǎn)和生活成本的上升，影響生產(chǎn)性投資者的積極性，降低地區(qū)或國家的整體競爭力。因此，我們必須即時監(jiān)控房地產(chǎn)價格與宏觀經(jīng)濟的關(guān)系，使房地產(chǎn)價格穩(wěn)定在合理的、與整體社會經(jīng)濟協(xié)調(diào)的水平。

第一，加強房地產(chǎn)土地市場的宏觀調(diào)控。各級政府要明確政府職能，規(guī)范政府行為，保證土地的開發(fā)與整個經(jīng)濟發(fā)展速度相適應，與居民收入和購買力水平相適應。要平衡好土地一級市場總量、結(jié)構(gòu)和區(qū)域，建立土地儲備制度。改進土地供應方式，平衡好二級市場規(guī)模、節(jié)奏、檔次，杜絕單純炒賣地皮的謀利行為。制約土地價格的過快增長，規(guī)范行政收費與交易行為，減少房地產(chǎn)開發(fā)項目的行政收費，加強交易過程的監(jiān)督，制定合理的土地拍賣規(guī)則。

第二，改善我國房地產(chǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。應根據(jù)社會各層次的消費能力和需求特點，選取合適的地段進行建設(shè)，形成與工薪階層購買力相適應的多層次供應體系。此外，發(fā)展房地產(chǎn)二級市場，完善房地產(chǎn)市場體系，分層次提供住宅產(chǎn)品，促進房屋商品的流通，實現(xiàn)新房市場和舊房市場的滾動發(fā)展。

第三，完善房地產(chǎn)市場風險預警機制。完善房地產(chǎn)市場風險預警機制是預防房地產(chǎn)風險的有效途徑。房地產(chǎn)市場風險預警機制包括四個方面，一是對宏觀經(jīng)濟的預測機制，這是房地產(chǎn)市場風險預警的前提條件。二是房地產(chǎn)市場的預測機制，這是風險預警的基礎(chǔ)。三是房地產(chǎn)類貸款的預測機制，這是風險預警的關(guān)鍵。最后是風險控制機制，這是風險預警的目標所在。

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